泡泡玛特暴雷预警！Labubu暴跌40%，伯恩斯坦：下一个豆豆娃泡沫
伯恩斯坦一份84页的深度报告，将泡泡玛特推上争议浪尖。Labubu系列贡献公司超三分之一收入的同时，也被打上了“投机浪潮型”的标签。伯恩斯坦在10月16日发布的研报中，给泡泡玛特贴上了“投机浪潮型”公司的标签。该机构分析师在报告中直言：“在灿烂笑容的背后，泡沫何时破裂？”
这一判断与不到一个月前瑞银对泡泡玛特“买入”的评级形成鲜明对比。资本市场的分歧，凸显了这家潮玩巨头面临的争议与不确定性。
三种周期：玩具行业的命运分野伯恩斯坦在报告中构建了一个透彻的玩具行业分析框架，将玩具品牌的生命周期归纳为三种典型模式。
流星型玩具如同夜空中转瞬即逝的流星，完整生命周期通常只有18-24个月。它们依赖单一热点或社交媒体的病毒式传播，增长时增速可达300%-350%，甚至超过10倍，但衰退时年复合下降幅度高达60%-70%。
历史上的指尖陀螺、彩虹编织机都是典型案例。
投机浪潮型玩具时间跨度较长，一般为5-10年。它们由稀缺性、二级市场投机和收藏者社群驱动，但缺乏跨代际的传承能力。
这类玩具的增长轨迹如同过山车：初期爆炸式增长，增速甚至达到1000%到1500%；然后进入投机收藏阶段，增速回落到200%到350%；接着是主要衰退期，下降幅度在55%到70%；最后进入长尾持续期，小幅波动。
豆豆娃、椰菜娃娃、Funko Pop等都属于这一类别。
长青品牌型玩具则展现出完全不同的生命力，持续相关性超过50年。它们通过持续创新、文化适应和多元化变现，构建起强大的护城河。
乐高、Hello Kitty、芭比等是其中的杰出代表。它们不仅建立起跨代际的品牌资产，还能经历完整经济周期的考验。
定位争议：泡泡玛特属于哪一类？伯恩斯坦报告的核心结论，是将泡泡玛特明确归为“投机浪潮型”，认为其模式和早期的豆豆娃非常相似。
报告中指出：“尽管泡泡玛特在IP开发和盲盒机制上做得非常精巧，但它仍然面临趋势驱动型收藏品常见的繁荣萧条模式，尚未展现出真正可持续玩具品牌那种跨代际的持久力。”
这一判断与多家机构的观点形成对比。瑞银在10月17日的报告中指出，泡泡玛特“股价较8月历史高位下跌约15%，该行仍持续看好公司前景”。
爱建证券的研报更是预计公司2025-2027年实现归母净利润111.7/174.9/222.7亿元，同比增长257.5%/56.5%/27.3%。
风险聚焦：Labubu光环能持续多久？伯恩斯坦报告中最引人关注的部分，是对泡泡玛特核心IP-Labubu生命周期的详细分析。
Labubu对泡泡玛特的重要性不言而喻。2025年上半年，THE MONSTERS系列（Labubu所属系列）营收高达48.1亿元，占总营收的34.7%。
但伯恩斯坦跟踪的多维度指标显示，Labubu的热度可能在2025年6月出现拐点。
在二级市场，Labubu多个系列的价格出现明显下跌。转售平台的交易量自6月开始持续下行，部分精选款式的转售价下跌了40%。
更值得关注的是，数字互动指标的全线下滑。伯恩斯坦报告显示，泡泡玛特官网流量在6月见顶后，7月-10月持续下滑。
谷歌搜索趋势、TikTok互动、小红书活跃度都在6月达到峰值后回落。
商业悖论：三个相互冲突的目标伯恩斯坦报告中指出了一个根本性的商业悖论：泡泡玛特正试图同时平衡三个相互冲突的目标。
最大化产量以获取利润。2025年上半年，为满足市场需求的爆发式增长，泡泡玛特通过精益化生产和自动化改造对供应链进行升级，毛绒品类月产能已提高至3000万只。
维持稀缺性以驱动收藏兴趣。泡泡玛特的盲盒模式核心在于“隐藏款”制造的稀缺性。但产能的扩张必然稀释这种稀缺性。
防止二级市场价格崩盘。一旦生产方为了捕获二级市场利润而大幅增产，就会破坏收藏者对未来稀缺性的预期。
伯恩斯坦认为，这是一个不可持续的商业困境，供给上的任何微小误判都可能引发价值的连锁崩溃。
前景展望：拐点还是新征程？面对伯恩斯坦的质疑，泡泡玛特的多元化努力也不容忽视。
2025年上半年，泡泡玛特已有5个IP实现收入超10亿元，13个IP收入过亿（去年同期IP收入过亿数量为6个），IP矩阵成功进一步多元化。
国际化进程也在加速。2025年上半年，泡泡玛特海外市场占比已达40%，美洲营收增速超十倍至1142.3%。
泡泡玛特联席首席运营官文德一表示，预计到2025年底，海外门店数量将超过200家。
此外，泡泡玛特也在积极构建更丰富的商业生态。据亿邦动力的报道，泡泡玛特“初步打造集盲盒等IP衍生品、乐园、游戏于一体的潮玩生态系统”。
资本市场对泡泡玛特的态度呈现两极分化。就在伯恩斯坦给出“跑输大市”评级的同日，摩根大通却将泡泡玛特评级上调至“增持”，目标价由300港元升至320港元。
泡泡玛特创始人王宁曾表示，泡泡玛特的IP价值挖掘“刚刚开始”。
但在伯恩斯坦看来，泡泡玛特要实现从“投机浪潮型”向“长青品牌型”的跃迁，还需经历时间的考验。
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